美联储一开始加息，市场马上就问同一个问题：这次会碎掉什么？上一轮加息周期（2022年起）碎掉的是地区性银行。硅谷银行把低成本存款投进低收益债券，收益率一飙升，债券价值暴跌，资本窟窿加上储户挤兑，2023年初演变成一场小型银行业危机。如今收益率再度走高，银行股又被2023年的幽灵缠上了。
利率上升时，银行手里的旧债券会贬值——这是固定收益的基本数学。2022至2023年，硅谷银行等地区性银行正是栽在这上面：存款便宜时买入的低息长期债券，在收益率飙升后大幅缩水，账面窟窿引发储户恐慌性提款，最终倒闭。如今美联储再度转向加息，10年期美债收益率站在5%以上，24年高点附近，同样的问题卷土重来：谁的资产负债表上还藏着大窟窿？
美国联邦存款保险公司（FDIC）数据显示，截至第二季度，全美银行持有的证券未实现亏损仍接近3300亿美元。虽然这个数字比2022年第三季度的峰值已大幅收敛——当时浮亏相当于银行一级资本的33%以上，如今降至约14%——但绝对规模依然庞大。更要命的是，二季度之后收益率又涨了一大截，浮亏大概率还在扩大。Seeking Alpha的数据显示，KBW银行ETF的14天相对强弱指数已跌到2023年第一季度以来最超卖的水平。
与2023年相比，银行确实做了功课：债券组合占总资产和资本的比重下降了，久期也缩短了，短债对收益率变动没那么敏感。但《华尔街日报》指出，这不等于银行能全身而退——如果美联储继续加息、长期收益率长期居高不下，打击将来自更广泛的经济层面：贷款需求萎缩、违约率上升、利差收窄，谁都躲不掉。巴塞尔III最终版今年全面落地，还在逼银行持有更多资本，回购分红的空间被压缩。
最让市场神经紧绷的是信贷端的"蟑螂"。Zions银行披露，对一笔贷款计提5000万美元坏账核销、另拨备6000万美元；Western Alliance则称借款人未能提供合格抵押品。两家银行股价单日暴跌约一成，KBW银行指数创下六个月最大单日跌幅。据彭博报道，两笔贷款都流向了投资不良商业抵押贷款的基金，背后涉及安德鲁·斯图平（Andrew Stupin）和杰拉尔德·马西尔（Gerald Marcil）等人，Zions已提起诉讼。此前次级汽车贷款商Tricolor Holdings和汽配商First Brands Group相继破产，摩根大通CEO戴蒙警告"看到一只蟑螂，背后往往还有更多"，富国银行分析师迈克·梅奥（Mike Mayo）直言：大银行扛得住，小银行一单坏账就伤筋动骨。
银行股的麻烦不止于债券和坏账。华盛顿正在讨论给信用卡利率设10%的上限，美国运通CEO警告这会引发行业"恶性循环"，该股今年已跌15%至315美元附近。密歇根大学消费者信心指数跌至56.6，接近衰退水平；大都会人寿错过营收预期，商业地产贷款的"到期墙"压顶。市场正在用2023年的剧本给2026年定价：KBW银行指数本月已跌7%，地区性银行优先股遭遇2023年5月以来最大抛售。对投资者来说，问题不再是"会不会重演"，而是"这次碎的是谁"。